■ 中国工业报 吴 晨
今年是新中国成立75周年。北京大学国家发展研究院名誉院长、新结构经济学研究院院长、南南合作与发展学院院长林毅夫指出,新中国成立之初,中国是世界上最贫穷落后的国家之一。1978年改革开放以后,我国取得了人类经济史上不曾有过的、持续的经济增长——从1978年年底到2023年,这45年里平均每年的经济增长速度达到8.9%。在人类经济史上,不曾有任何一个国家以这么高的速度持续这么长时间的经济增长。跟1978年比,我国的经济规模增加了47倍,改革开放以后的发展是一个奇迹,这是毫无疑问的。
资本市场是改革的产物,也是在改革中不断发展壮大的。中国资本市场发展的每一步都镌刻着经济体制改革的阶段性烙印。党的十八大以来,资本市场监管制度不断完善,注册制改革稳步推进,多层次资本市场建设扎实开展,资本市场在促进资源优化配置、推动经济发展方面发挥了积极作用。同时也要看到,我国资本市场健康平稳发展的基础尚不牢固,必须坚持用改革的办法破解制约资本市场平稳健康发展的深层次矛盾和问题。
资本市场进入高质量发展新阶段
资本市场是微观主体获取金融服务的重要平台,同时也是实施国家发展战略、调整产业结构的重要手段。改革开放以来,中国资本市场取得了长足发展,已经进入建设中国特色现代资本市场的新阶段。在此背景下,中国正在经历新一轮金融体制重大改革,资本市场在金融体系中的重要性将进一步上升。
进入21世纪,国内资本市场虽然已经初具规模,但受制于股权分置问题,大小股东利益不一致,资本市场发展受阻。2004年,国务院发布的《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》,即第一个 “国九条”,确立了改革开放与稳定发展的主题,首次将发展资本市场上升到国家战略高度,全面系统地阐述了发展资本市场的意义,重点围绕资本市场体系建设、上市公司质量、中介服务机构规范、资本市场监管、防范化解市场风险,以及资本市场对外开放提出纲领性指导意见,奠定了后续资本市场的发展基石,为一年以后开展的股权分置改革打下了基础。而随着这一困扰人们多年的深层次问题的解决,资本市场迎来了一轮大发展,股指也创了历史新高。
10年以后的2014年,中国经济进入了新的发展阶段,如何利用资本市场推动经济发展,同时提高资本市场的规范化程度成为各界所关注的重点。此时,国务院发布的 《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》,即第二个 “国九条”,贯彻落实党的十八届三中全会提出 “使市场在资源配置中起决定性作用”的决策部署,着力于市场的健康发展,重点强调建设多层次资本市场,全方位覆盖场内场外、公募私募、股权债权、现货和衍生品市场等。在这以后,科创板、北京证券交易所等先后推出,注册制改革得以施行启动,资本市场跃上了一个新的台阶。
“当然在资本市场快速发展的同时,在股票供求平衡与上市公司的规范运行、机构投资者的培养、 ‘三公原则’在各种创新交易模式下的体现等方面,暴露出不同程度的问题,对资本市场的正常运行造成了干扰。”申万宏源证券研究所首席市场专家桂浩明强调,事实表明,资本市场不但需要有数量上的扩张,更需要实现高质量发展,而其前提就是必须有效加强监管、防范风险、规范运行。
基于这样的实际,2024年4月,国务院印发的 《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》(以下简称新 “国九条”)应运而生,再次强调我国资本市场的快速发展在促进资源优化配置、推动经济快速发展和社会长期稳定、支持科技创新等方面发挥的重要作用。
作为当前中国资本市场发展的指导性文件,新 “国九条”中,有关投资者保护制度与机制的内容被放在了十分突出的位置;高度重视股票的发行问题,严把上市关;鼓励银行保险这些长期资金入市,鼓励并购重组;加强现金分红方面的监管;减少 “壳”资源,优化退市等内容丰富。既针对当前资本市场的实际情况,也兼顾到长远的发展。这对建立健全结构合理的金融市场体系,加快建设安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的中国特色现代资本市场,对支持新质生产力发展、增进民生福祉、促进高水平对外开放、实现金融强国目标具有重要意义。
与前两个 “国九条”相比,新“国九条”出台的意见突出强调了资本市场的政治性和人民性,这是我国资本市场发展的独特之处。同时,新“国九条”中的各项规定将对未来市场的发展产生深远影响,为资本市场的建设和发展提供了长远的指导方向。
中国证券监督管理委员会主席吴清表示,高质量发展是新时代的硬道理,是中国式现代化的本质要求。资本市场只有服从和服务于这个大局,建立健全与经济高质量发展相适配的市场体系和制度机制,才能实现自身的高质量发展。陆续出台的新 “国九条”以及资本市场 “1+N”系列政策文件,贯穿其中的主线就是强监管、防风险、推动资本市场高质量发展。
资本市场的改革方向
中国人民大学原副校长、国家金融研究院院长吴晓求表示,资本市场是现代市场经济最重要的内核,它要求社会要有高度的透明度、很发达的商业文明、很强的契约精神,社会有很广泛的诚信文化,不能做假账、说假话,不能披露虚假信息。现代金融的基石是资本市场。就金融强国而言,资本市场的对外开放乃至成为全球新的国际金融中心,成为人民币计价资产的交易中心,显然是中国实现金融强国的重要载体。
自1990年上海证券交易所正式开业以来,我国资本市场的定位和功能经历了从混乱到逐步清晰的过程。中国人民大学中国资本市场研究院联席院长赵锡军分析认为,目前市场治理能力和治理效果尚未完全成熟,制度安排 (如审批制、核准制和注册制)在执行中仍存在透明度不足和可预期性不强等问题,这些都会影响外界对资本市场的信心和信任。上市公司本身也面临着合规性、质量、竞争力及产业引导力等多方面的挑战。此外,投资者结构以普通投资者为主,缺乏一流的投资机构,这也影响了市场的稳定性和成熟度。还有市场供求关系的变化,如新股发行、再融资、减持以及融资融券等因素,此外宏观经济政策中的货币政策对市场资金供求的影响也会引致市场变化。同时,对市场违法行为的查处力度也影响着市场的健康发展。资本市场本身需要通过加强监管、完善制度、优化投资者结构等,以实现稳定和健康发展。
吴晓求认为,注册制改革的方向是正确的,但前提一定是严刑峻法。虚假信息披露、内幕交易之所以猖獗,是因为没有严刑峻法,处罚很轻,违法成本很低,现在需要修改法律,要对所有的违法者包括链条当中的机构与人,都必须有非常明确且非常严重的处罚标准。在建设金融强国过程中,中国要走自己的道路,要根据中国国情进行新的探索。
去年7月24日政治局会议提出“活跃资本市场”还处于政策谋划期、举措探索期、方案论证期,至新 “国九条”出台后,资本市场事实上已进入政策落地期、规则完善期、市场验证期。最新的改革措施新 “国九条”的发布,标志着我国对资本市场的要求更加系统、全面。
赵锡军表示,当前,我国金融市场正处于由乱而治的转型阶段,新的定位已然明确。这一新定位在中央金融工作会议上提出,即着力打造现代金融机构和市场体系,确保资金能够顺畅进入实体经济。资本市场作为其中的重要一环,被赋予了更加明确的枢纽功能。这一功能不仅要求市场能够高效传递资金,更重要的是传递信息,包括传递资本市场反映出的各类信息以及市场信心。为实现这一目标,需进一步完善股票发行制度,发展多元化的股权融资,并提升上市公司质量,同时培育一流的投资机构和投资银行。
科技金融支持新质生产力发展
面对新一轮科技革命兴起、全球发展局势日益复杂、国内经济增长亟待新动能的态势,培育和发展新质生产力是塑造国际竞争优势、实现经济高质量发展的内在要求。2023年底召开的中央经济工作会议明确提出,要以科技创新推动产业创新,特别是以颠覆性技术和前沿技术催生新产业、新模式、新动能,发展新质生产力。党的二十届三中全会提出,加快形成同新质生产力更相适应的生产关系,促进各类先进生产要素向发展新质生产力集聚,大幅提升全要素生产率。
新质生产力的发展需要大量资金投入,离不开高质量的金融资源和服务的支持,资本市场与新质生产力创新活动的风险特征相匹配,能发挥直接融资、风险分担以及价格发现的独特功能,是加快培育新质生产力的重要引擎。
近年来,资本市场通过系统性制度改革,成功引导中长期资本投向科技创新、数字经济、绿色发展等新领域和新业态,在培育新兴产业、促进绿色发展、推进传统产业转型升级等方面发挥了重要作用。
目前,我国资本市场已成为支持新质生产力发展的重要阵地,在不断探索与改革中,逐渐形成并完善了以“沪深主板—创业板/科创板/北交所—新三板—区域性股权市场”为主体架构的多层次资本市场。A股已打造出一批市场认可度较高、行业影响力较大、研发能力较强的新质生产力标杆企业。
2023年10月召开的中央金融工作会议指出,要做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融 “五篇大文章”。
习近平总书记在党的二十大报告中指出,必须坚持科技是第一生产力。科技金融为推动金融高质量发展注入强劲动力。“科技金融居五篇大文章之首,说明了它的重要性,其作为一种新型金融模式,面向不同类型科技企业以及处于不同发展阶段科技企业的差异化需求,推动信贷资源投向科技创新关键领域,促进科技—产业—金融良性循环,发展新质生产力。”北大国发院副院长、经济学教授、数字金融研究中心常务副主任黄卓对中国工业报表示。
党的二十届三中全会提出,鼓励和规范发展天使投资、风险投资、私募股权投资,更好发挥政府投资基金作用,发展耐心资本。这实际上给了关于如何发展科技金融的指导。“但在当前的金融体系下,支持科技创新还存在一些挑战。”黄卓说,比如间接融资为主的社会融资模式难以有效支持科创企业的融资需求;科技型初创企业存在三高一长(高风险、高投入、高回报、长周期)等特点;商业银行体系追求资金安全和收益确定性,与科技创新和成果转化的高不确定性之间的矛盾;投资者对短期稳定回报的偏好与科技创新需要长期和耐心资本投入之间的矛盾;商业银行的抵押品风控模式与科创企业的轻固定资产模式之间的矛盾;金融机构对大企业的偏好与科技企业/专精特新企业初创阶段融资需求之间的矛盾。
为了解决以上这些矛盾,科技金融未来的发力方向包括:一是建立适合不同阶段、不同类型科创企业风险评估体系和与金融机构之间的风险分担机制;二是借鉴国际经验,发展专业化、多层次的科技金融体系,其中多层次可以分为三个重点领域:商业银行、风险投资和私募股权投资、股票市场和公募基金。
具体来看,黄卓分析认为,商业银行主导的间接融资体系在支持科创企业融资需求方面存在巨大的发展空间。当前,国内出现的一些模式,如地方政府引导基金模式、“地方财政+国资控股平台+产业公司”组合作为资金来源的模式还存在一些挑战和系统的理论指导。此外,除了需要能够支持科技创新的一级市场,同样还需要一二级市场生态联动,拓宽创业投资退出渠道,才能给耐心资本提供托底保障。
目前,普通投资者通过二级市场直接投资科技企业的门槛比较高,还需要承担更高的投资风险,比如根据上交所个人投资者参与科创板股票交易需要满足至少两年以上的证券投资经验及户均证券账户资产不低于50万元。如何更加科学的设置投资者准入门槛、优化投资者结构、增加投资者参与度?
黄卓建议,公募基金应加大产品创新力度,扩大投资范围,积极开发更多和科创相关的指数基金、主题基金、ETF、ESG等基金产品,为个人投资者、机构投资者、养老基金、社保基金等中长期资金入市支持科创企业提供更好的投资工具。公募基金作为专业的投资者,应提升专业研究能力,为科创企业提供相对合理的估值和准确的定价,避免价格长期偏离其价值,助力科创企业利用资本市场做大做强,提升资本市场服务实体经济的能力,增强A股市场的稳定性,提升资本市场的价格发现功能。“资本市场对发展新质生产力具有独特作用,需要坚持系统思维、守正创新、综合施策,加快改革,完善相关基础制度和机制,为经济社会发展重大战略、重点领域、薄弱环节提供更高质量的产品和服务。”浙商证券首席经济学家李超说。
新中国成立75年来资本市场发展大事记
● 1978年12月,党的十一届三中全会召开,金融业改革发展大幕正式拉开,金融业迎来大发展大繁荣时期。
● 1979年起,我国陆续恢复建立农业银行、中国银行、建设银行、工商银行等国有专业银行。
● 1984年11月,新中国第一只股票——“飞乐音响”诞生。
● 1990年12月,上海证券交易所正式营业。
● 1991年7月,深圳证券交易所正式营业。
● 2004年1月,国务院发布《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》,首次将发展资本市场上升到国家战略高度。
● 2004年5月,中国证监会批复同意深圳证券交易所在主板市场内设立中小企业板块,即中小板。
● 2006年1月,中关村科技园区的非上市股份公司被允许进入代办转让系统进行股份报价转让,标志着新三板的正式启动。
● 2009年10月,中国证监会正式宣布成立创业板,并在深圳证券交易所挂牌交易。
● 2014年5月,国务院发布《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》,重点强调建设多层次资本市场。
● 2018年11月,上交所设立科创板并试点注册制,标志着注册制改革进入启动实施阶段。
● 2021年9月,北京证券交易所注册成立。
● 2023年2月,股票发行全面注册制正式实施。
● 2024年4月,国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》强调我国资本市场的快速发展在促进资源优化配置、推动经济快速发展和社会长期稳定、支持科技创新等方面发挥的重要作用。
● 2024年7月,党的二十届三中全会审议通过的 《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》,对深化金融体制改革以及资本市场改革作出全面部署。